В ближайшие годы динамика ключевых ставок будет складываться под влиянием пандемии COVID-19 и реакции на нее со стороны правительств и финансовых регуляторов. Наибольшее влияние на цены активов окажет ситуация в США. Инвестору следует учесть новую политику американского регулятора и не пропустить момент смены трендов.
Антикризисные вливания
Экономике США аналитики начали предсказывать наступление циклически обусловленной рецессии уже в 2019 году, что было бы закономерным развитием событий после десяти лет роста. Однако циклическое замедление и острый кризис — это разные сценарии и, соответственно, разная реакция регуляторов. Пандемия COVID-19 внесла свои коррективы, ускоренными темпами отправив в зону отрицательной динамики ВВП в большинстве стран. Правительства по всему миру экстренно приняли и реализовали комплексные пакеты антикризисных мер, наполнив рынки ликвидностью через инструменты денежно-кредитного регулирования и напрямую поддержав бизнес и граждан субсидиями, льготами и отсрочками налоговых платежей.
Например, Федеральная резервная система (ФРС) США резко снизила процентные ставки, вернулась к выкупу облигаций с рынка, ослабила ряд нормативных требований к банкам и предприняла дополнительные шаги для регулирования рынка корпоративных и муниципальных облигаций и других уязвимых участков рынка. Ключевая ставка Федрезерва в марте 2020 года снизилась с 1,5–1,75% годовых до 0–0,25% и остается на этом уровне. Последний раз ФРС снижала ставку до 0,25% в декабре 2008 года для преодоления финансового кризиса.
Благодаря действиям регуляторов финансовые рынки стабилизировались достаточно быстро. Объемы новых выпусков корпоративных облигаций в ряде стран ставят исторические рекорды, несмотря на закономерный рост уровня дефолтов. Рынки акций быстро компенсировали просадку в марте. Многие аналитики высоко оценили эффективность стимулирующих мер, склоняясь к быстрому V-образному восстановлению экономики США, возможно, даже в пределах 2020 года. Впрочем, вторая волна пандемии осенью этого года вновь добавила нервозности рынкам и осторожности прогнозам.
Затяжной характер пандемии позволяет с уверенностью говорить о продолжении стимулирования экономики со стороны регуляторов в перспективе как минимум 2020–2021 годов. По разным оценкам совокупные бюджетные меры в этом году достигнут рекордных 8% от мирового ВВП и, скорее всего, останутся на высоком уровне и в 2021 году.
Новый подход США
Политика финансовых регуляторов США — крупнейшей экономики мира — оказывает мощное влияние на глобальные тренды финансовых рынков. ФРС использует ключевую ставку как рычаг для торможения или разогрева экономики. Для принятия решений по составу инвестиционного портфеля, хеджированию и горизонту планирования необходимо понимать, как будет развиваться ситуация в этой сфере.
В теории к сокращению стимулирования ликвидностью или началу ужесточения денежно-кредитной политики могут привести следующие факторы: давление со стороны растущего госдолга; смена приоритетов по итогам выборов; перегрев экономики или ее значительный рост.
На практике на данный момент нет предпосылок для того, чтобы один из этих факторов сработал. Более того, возможно продолжение политики низких ставок и дешевых денег еще достаточно длительный срок — как минимум, следующие два-три года.
Ключевым аргументом в пользу такого прогноза является представленный в сентябре новый подход ФРС США — MPF (monetary policy framework). Регулятор для достижения максимальной занятости намерен сохранить базовые ставки на текущих минимальных уровнях, пока инфляция не достигнет 2% в долгосрочной перспективе, и при этом готов позволить инфляции краткосрочно превышать уровень 2%.
Данный подход, во-первых, отходит от классического правила Тейлора (правило монетарной политики), которое говорит о том, что ставки необходимо повышать каждый раз, когда безработица в экономике достигает равновесного уровня. Во-вторых, в будущем ФРС будет стремиться, чтобы уровень инфляции в экономике находился на уровне 2% в среднем — начинает таргетировать именно средний уровень инфляции. Это означает, что при текущей инфляции ниже целевой регулятору придется держать ставки низкими гораздо более продолжительный период и, по сути, допустить определенный перегрев в экономике. ФРС не ожидает, что достижение новых целей произойдет до 2023 года.
Ответы для инвестора
Новый подход ФРС, на мой взгляд, говорит о том, что даже рост экономики США не приведет к соответствующему ему росту ставок, как это происходило в прошлом. В рамках своего нового подхода ФРС, а за ним и другие ведущие центральные банки, скорее всего, не будет возвращаться к теме роста ставок еще минимум два-три года. В этой связи для инвестора и управляющего активами особую актуальность приобретают ответы на два вопроса: что означает пролонгирование периода низких ставок на два-три года, с точки зрения управления портфелем и рисками, а также что будет, когда закончится эпоха «бесплатных» денег.
Что означает пролонгирование периода низких ставок на два-три года с точки зрения управления портфелем и рисками
- Ставка на акции. Можно отметить любые просадки на фондовом рынке развитых стран для аккумулирования среднесрочных позиций в акциях. Акции должны выглядеть лучше инструментов с фиксированной доходностью на фоне ускорения роста мировой экономики, который непременно произойдет в следующем году за счет появления вакцин от коронавируса и массивной бюджетной поддержки ведущих мировых стран.
- Ослабление доллара. Дополнительно стоит смотреть за продолжением тренда на ослабление доллара против валют стран G10. Начало тренда мы увидели в этом году. Во-первых, долларовые процентные ставки снизились в этому году гораздо существеннее, чем у других стран G10, во-вторых, доллар имеет тенденцию слабеть во время ускорения роста мировой экономики. Наконец мы продолжаем наблюдать рост дефицита счета текущих операций в США.
- Сырьевые валюты и акции. Исторически слабый доллар является хорошим фактором для роста цен на сырье, сырьевые валюты и акции. Следствием предыдущего тренда может оказаться рост котировок в этих активах.
Таргетирование именно средней инфляции позитивно для стимулирования экономического роста, однако означает довольно высокую толерантность регуляторов к высокой инфляции в конкретный момент времени. Такая позиция, очевидно, будет довольно популярна и для политиков. Однако если на фоне массивного бюджетного стимулирования и низких ставок инфляция в итоге в среднем закрепится выше целевой нормы, ФРС должна будет начать проводить даже более жесткую политику, чем когда-либо ранее. Это вряд ли вызовет положительную реакцию политиков и избирателей, что может препятствовать необходимым жестким решениям регулятора. Мы можем стать свидетелями развития стагфляции, когда инфляция сочетается с экономическим спадом, во второй половине 2020-х годов.